发挥机构投资者作用改善上市公司治理

发挥机构投资者作用 改善上市公司治理

20世纪80年代起，欧美发达资本市场上的机构投资者发展壮大，股权市场地位的上升使得机构投资者越来越倾向于积极地参与公司治理，典型的是德士古 (Texaco)事件，标志着“机构投资者积极主义”兴起。随着我国金融“脱媒化”不断演进，资本市场在得到快速发展的同时，外部治理机制在公司治理中的作用也日益凸显。我国政府借鉴发达资本市场的经验与制度安排，积极推动资本市场机构投资者的发展，使其进一步壮大成为可能和现实。　　参与上市公司治理的途径和存在的问题

机构投资者是资本市场的主要参与者，机构持股是一种有效的公司治理机制。机构投资者尤其是以绝对收益为目标的机构投资者，在上市公司治理中扮演着重要的监督角色，其积极行为的动因主要为股权规模效应、资金和信息的优势，以及绝对收益偏好等，使得机构投资者有意愿积极参与上市公司治理，提升上市公司治理水平和盈利的可持续增长。就机构投资者积极主义对公司治理产生的实际效应而言，缓解代理问题和提升公司绩效与价值则是最为重要的两个表现。结合国外经验，目前机构投资者参与上市公司治理的途径主要有：推动证券监管机构、协会和证券交易所加大上市公司治理方面的要求，特别是增加信息披露的要求；将上市公司治理评级融入投资流程，作为购买、持有和出售股票的依据，对上市公司形成压力；独立进行上市公司治理研究，对被投资公司的公司治理提出意见；与公司治理机构合作积极行使代理投票权；股东积极主义，逐步形成公司治理主导性的基金，机构投资者逐步参与公司董事和CEO的选拔，向管理层提出兼并、重组等建议；通过信用评级机构的信用报告了解公司治理的情况；成立公司治理基金或社会责任基金等。当然，海外不同的机构投资者参与上市公司治理的动力和热情也不尽相同。　　我国资本市场上逐渐形成以证券投资基金为主导，保险基金、企业年金、社保基金、合格境外机构投资者和券商基金等共同存在的格局，并非所有机构投资者均积极参与公司治理，取得的效果也不是很明显。这主要是存在一些限制因素：一是我国上市公司治理结构不完善，股权结构过于集中，降低了其参与公司治理的可能性和积极性；二是我国政府出于规避风险和维护市场稳定的考虑，对各类机构投资者的入市资格、投资范围和投资比例都做出了严格的规定和约束。这种约束主要体现在对机构资格的限制和对机构入市资金比例的限制，使得不少机构投资者被排斥在股市之外，机构投资者也难以获得规模经济效应；三是我国机构投资者是在政策引导下成长起来的，大多数是证券投资基金和证券公司，主体还比较单一，发展还不够成熟，产权和自己内部的治理结构还存在不少问题，导致机构投资者积极主义行为比较懒散和无效。此外，机构投资者自身也存在一些不积极参与上市公司治理的因素，如机构投资者投资行为过于短期化，不关心公司的长期可持续成长；作为指数基金的被动投资者必须根据市场进行交易，无需参与改善上市公司经营活动等。　　多举措改善上市公司治理结构　　党的十八届四中全会通过了全面推进依法治国的决定，与党的十八届三中全会通过的全面深化改革的决定形成了呼应。在全面深化改革和依法治国的理念下，我国资本市场改革与发展必将深受其益，也将进一步推动我国机构投资者积极主义的发展，为此，作为以绝对收益为目标的机构投资者，将主动配合证券监管部门和行业协会，做积极主义的倡导者，并建议可从几个方面着手加强上市公司治理结构的改善。　　监管机构可以进一步引导上市公司加快混合所有制改革，优化上市公司股权结构和治理结构，进一步培育资本市场　　我国上市公司股权结构不合理，控股股东“一股独大”问题依旧存在，尤其是国有企业的大股东缺位，导致内部人控制，内部监督机制缺失，其后果是损害小股东利益。我国前几年成功的股权分置改革虽然优化了上市公司的股权结构，提高了机构投资者的话语权，但是还存在或多或少的问题，需要进一步通过混合所有制、国有资本管理模式、遴选公司管理人和派驻纪检组等方式优化，培育均衡股权结构，促进公司经营市场化，并创新投票机制，为机构投资者的积极主义创造良好的环境。　　同时，在监管机构的严格监管下，企业信息及时披露，“三公”原则才能得以贯彻。资本市场中上市公司股权激励机制、收购兼并机制、股票价格的波动、股东的“用脚投票”可以很好地激励和制约管理层，引导或强制纠正公司治理的低效率。监管机构可以通过持续地监管，督促上市公司及时公开信息，并引导上市公司重视资本市场对其的监督。　　适度放松制度约束，尝试推出负面清单管理模式，增强机构投资者的实力　　成熟的资本市场拥有庞大的机构投资者主体，他们价格发现较为理性，因此市场稳定性较好，市场指数波动率比较低。我国基金业总体发展速度较快，在资本市场的影响力较大。但是，目前基金投资人仍以散户为主，市场买方力量过于薄弱，资产管理作为整个资本市场的买方，其发达程度直接影响着资本市场的整体发展。因此，不断壮大的机构投资者队伍，尝试推出负面清单管理模式，有利发挥促进资本形成和财富管理的功能，带动社会和民间投资，提高企业直接融资比例，推动产业结构调整，完善多层次资本市场建设。　　建设强大的买方队伍，不仅是量的概念，还需要调整投资者结构。当前我国机构投资者结构存在的主要不足是，长期资金比重相对较低，这直接影响到了对公司治理的价值导向。长久以来，养老金和公积金的入市，一直被视为改善上市公司治理、增强买方力量的重要砝码。我们期待监管部门推出负面清单管理模式，积极引导以长线和绝对收益为目标的长期资金的入市比重，完善机构投资者结构。　　加强机构投资者内部治理与监管，发挥多元的机构投资者的积极作用　　当前，我国机构投资者的内部治理缺失和产权不明晰制约了其积极主义的作为，因此要加强机构投资者的内部治理和监管。从成熟市场经验看，基金等作为资本市场的买方，其功能的发挥包括三个阶段：第一阶段基金规模尚小，参与二级市场买卖博取价差收益；第二阶段随着机构投资者不断壮大，开始与IPO承销商博弈，促使定价向理性回归；第三阶段随着市场效率提高，套利收益渐小，多元化的机构投资者转为与上市公司博弈。基金作为我国资本市场目前最大的专业机构投资者，其参与定价和公司治理的功能发挥还处于起步阶段，资本市场买方功能还需向更深层次发展。　　改善上市公司质量，企业对外部机构的介入有着内在需求。格力电器 2011年年度股东大会董事会换届选举，由流通股东耶鲁大学基金会与鹏华基金联合推选的董事以高票顺利进入董事会，机构投资者真正利用自己手中的筹码改变了上市公司的重要决议，表明基金既有参与公司治理的意愿，也能够在公司治理改革中发挥作用。　　(四)完善机构投资者积极主义的制度保障　　法谚曰：“无救济、无权力。”如果上市公司的违法或违规行为，受损害的机构投资者无法获得法律上的救济，那么违法或违规行为也难以得到有效的监控和遏制。　　目前，根据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》，人民法院只受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷，还规定了受理此案的前置程序，即投资者应当提交依据针对有关虚假陈述行为有关机关的行政处罚决定或者人民法院的刑事裁判文书。对于投资者而言，此种规定是影响了行使诉权寻求司法救济的权利，并导致司法程序对行政处罚结果的过分依赖。不仅要求投资者对损害的赔偿保持足够的耐心，更要求监管层积极勤勉全面履行市场监管职责，及时查处违法行为，可这在现实当中很难实现。　　我国法院目前对于证券市场损害民事诉讼一般采取单独诉讼和共同诉讼的方式。对于共同诉讼来说，选定代表人在实际操作中就十分困难，而诉讼代表人变更放弃诉讼请求或承认对方当事人诉讼请求，进行和解都必须得到被代表人同意就更加困难。　　因此，建议完善代表人诉讼制度，首先取消权利人登记的要求，只要权利人在法院公告期间未明确申明不适用，即视为参加诉讼；其次取消判决扩张方法的限制，直接将判决扩行适用未明示把自己排除于判决事项的人；最后，取消代表人产生的严格限制。

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